【門窗幕墻網】公司概況：玻璃龍頭，全球化征程開啟：公司成立于1988年，是全球領先的綜合玻璃制造商，七大工業園覆蓋多個中國經濟重點區域，首個海外工業園位于馬來西亞馬六甲。公司產品涵蓋優質浮法玻璃、汽車玻璃、建筑節能玻璃等領域，是中國及亞洲最大的浮法玻璃生產商，替換市場中最大的中國汽車玻璃出口商，占全球汽車玻璃替換市場約25%的市場份額，是中國兩大建筑玻璃生產商之一。截至2017年12月31日，公司9名創始股東持有集團56.67%的股權，股權結構穩定。主席李賢義先生及其他主要股東在2017年中報后共增持3164.4萬股，充分體現管理層對公司未來發展的信心。公司2017營收147.28億港元，同比增長14.63%；歸母凈利潤40.14億港元，同比增長24.91%。2017毛利率、凈利率分別為36.97%和27.3%。自2005年上市以來至2017年的13年，公司營業收入復合增長率為21.8%，歸母凈利潤復合增長率為25.6%。
　　
　　行業：供給收縮為中期趨勢，需求穩定，行業競爭格局向好：2017年，平板玻璃產量7.9億重量箱，同比增長2.1%；產品價格穩中有升，平均價格同比上漲14.6%；行業營收759億元，同比增長20%，利潤93億元，同比增長81%。為近十年來的最好水平。2017年盈利能力的大幅改善，主要是供給端收縮帶來的供需改善，2017年通過環保督查，有21條落后產能的生產線停產；沒有取得排污許可證的生產線又停掉了10多條；“2+26”城市冬季取暖季節部分生產線提前安排冷修，有的實行了限產15%的措施，4月底邢臺又公布在產企業從采暖季限產15%變為常態化全年限產15%以上，預計壓減玻璃產能250萬重量箱；政府擔心新投產新線加重產能過剩和環保不達標的責任，不允許點火。煤改氣是未來趨勢，環保趨嚴、華北地區能源價格優勢減弱使得全國競爭格局重構。打擊非標產品，提高產品質量的同時降低供給5%。
　　
　　需求增速雖然有所降低，但仍保持較大幅度增長：全國房地產開發投資10.97萬億元，比上年名義增長7.0%，房地產開發企業到位資金15.6萬億元，比上年增長8.2%，房地產開發企業土地購置面積2.55億平方米，比上年增長15.8%，商品房銷售面積16.9億平方米，比上年增長7.7%，汽車制造業產銷均增長3%以上，連續九年保持全球第一的規模；超白壓延玻璃強勁增長超過30%。2017年純堿價格大幅波動創新高，預計18年相對穩定，改善企業盈利。公司依靠其海外網絡采購純堿以應對純堿價格的大幅波動，以減輕價格波動的影響。
　　
　　2018年行業景氣有望進一步提升：價格處于近五年高點，與前三個周期的高點仍有差距，價格變動周期拉長，第一，經歷行業四年的長期低迷，眾多企業擴產沖動被抑制，行業更加理性；第二，環保監管趨嚴，排污不達標的生產線將逐漸退出歷史舞臺；第三，等量替換政策的嚴格執行；第四，行業自律的進一步完善。在供給彈性減弱的背景下，玻璃價格變動周期拉長是必然趨勢，預計本輪玻璃價格上漲周期仍有一定上行空間。2018中國平板玻璃大企業領導人圓桌會議(GT12峰會)4月19日在上海召開，會議提出，在明確淘汰對象、區域自律、提升環保標準、嚴查批小建大等措施的基礎上，保證行業的經營效益的穩健增長，實現2018年行業利潤比2017年實際增長30%的目標。
　　
　　浮法玻璃：公司是中國乃至亞洲最大的浮法玻璃生產商，產能布局合理，技術領先品質高：覆蓋中國經濟最為活躍的幾個區域，包括珠三角、長三角、京津冀、成渝經濟帶等，共擁有22條浮法生產線，截至2017年底，占全國市場份額的10.07%。同時在公司在蕪湖、江門和虎門分別建有自用碼頭，方便原材料和成品的運輸，降低成本。另外公司還在一帶一路沿線地區的馬來西亞馬六甲設有浮法生產基地。同時，公司技術領先，是行業極少數能掌握0.3mm至25mm厚度的超薄、超厚和超長等高端浮法玻璃生產技術的廠家之一；并可生產多種特殊顏色玻璃可滿足汽車玻璃、建筑節能玻璃國內外客戶的各類需求。特殊顏色及特別尺寸玻璃占公司浮法玻璃收入的比例大于35%，提高綜合毛利率水平。包括日本旭硝子、圣戈班、皮爾金頓、福耀玻璃等中國乃至世界頂級的玻璃廠商都是公司浮法的客戶，足見公司浮法玻璃的品質。公司單線產能大，并且是全國最早全面使用天然氣作為燃料的企業之一在環保高壓下優勢凸顯。
　　
　　汽車玻璃：替換市場龍頭，產品齊全、品質保障，產能擴張進行中：公司是汽車玻璃替換市場中最大的中國汽車玻璃出口商，按銷量計算，信義玻璃的汽車玻璃占全球汽車玻璃替換市場約25%，出口至超過140個國家，為中國最大的夾層汽車擋風玻璃出口商。公司為客戶提供眾多品種，同時不斷推出新品，例如ADAS先進駕駛輔助系統、HUD抬頭顯示器、隔音設備、遮陽棚頂等。OEM市場方面，吉利、奇瑞、一汽、江淮汽車等均是公司長期客戶。大中華地區汽車保險公司聯盟保單認可信義玻璃品牌的汽車玻璃。公司有60000多個汽車玻璃模具，客戶可一站式采購；同時，公司銷售產品時全部包裝好并送到碼頭，綜合降低客戶采購的難度和成本。公司汽車玻璃的高品質、齊全的品種和優質的服務，贏得了全球客戶的青睞。公司2017年擁有汽車玻璃產能1640萬件/年。預計2018年增加到1700萬件/年。同時公司在廣西北海擬新建年產量400萬片的汽車前檔夾層玻璃，未來增長強勁。
　　
　　建筑玻璃：為中國兩大建筑玻璃生產商之一。公司Low-E玻璃占全國Low-E玻璃市場16%的份額，是中國最大的高檔Low-E節能玻璃生產商之一，以其高品質產品，成就了國內外眾多地標性建筑。公司采用世界最先進的德國Low-E玻璃生產線，產品有力提高了各類玻璃的節能效果，策略性地集中發展節能及高增值的單中空及雙中空Low-E玻璃產品，包括高性能及為客戶訂制的離線Low-E玻璃。公司low-E玻璃產品下游應用公裝占比60%，住宅占比40%左右。在全國乃至世界都能看到信義節能玻璃在各大標志性建筑上的應用，例如深圳漢國城市商業中心、深圳財富中心、深圳大運會主場館、廣州維多利亞廣場、日本東京塔、世博會中國館等。
　　
　　西部布局，新產能不斷釋放，市場占有率持續提升：公司經過多年在中國沿海地區的發展經驗，公司擬向生產及能源成本更低、能夠提供更優惠稅收待遇及其他獎勵的地方拓張。2017年底，公司計劃在北海投資20億元以上，建設年產量400萬片汽車前擋夾層玻璃及四條日熔化量共約3000噸的特種玻璃基片生產線。目前公司的北海項目一切都在按計劃推進中。
　　
　　中國制造崛起，順勢而為加速全球化征程：人力成本優勢降低，海外低廉的能源價格促使中國企業出海，中國人口紅利帶來的低人力成本優勢逐漸喪失，海外的能源價格、稅收政策等較中國更為優惠，另外，土地成本、稅收政策等方面較中國也有不同程度的優惠，綜合成本考慮，中國企業海外建廠勢頭迅猛。從產品輸出到技術輸出，中國優秀制造類企業進入新階段，正所謂平凡的公司各有各的平凡，而優秀的公司總有相似之處。中國制造的優秀企業都在走出去，海螺、福耀、巨石、信義等各領域的龍頭都開始將自己的豐富經驗輸出到國外，成為全球化的龍頭企業。國內巨頭通過多年技術積累，在生產線效率、自動化水平、能耗、工藝優化等眾多方面都較國際企業相比有優勢，產品輸出到技術輸出成了必然。公司大規模擴產計劃，全球化征程加速，信義在2013至2018年(預測值)，產能由352.2萬噸/年提升53.32%至540萬噸/年，而這一時期卻是全球同業包括旭硝子、圣戈班、皮爾金頓、加迪安等全球領先的玻璃企業產能退坡的時候。信義在全球同業停滯不前的時期內，以中國為基地，逐步蠶食全球市場，實現了高速成長。公司在馬來西亞一期生產線已于2017年2季度投產，二期、三期也將在2018和2019年陸續投產，將更好地服務于東盟、印度、韓國及臺灣客戶。公司與加拿大安大略省政府正式簽訂投資框架協議，計劃於當地建設兩條大型優質浮法玻璃生產線。建成后將有效覆蓋北美市場，疊合北美經濟回暖，預計將實現良好收益。目前，日本板硝子、旭硝子和法國圣戈班產能均與信義玻璃相仿，年產能均在1-1.2億重箱之間。而到2020年，公司計劃在現有525萬噸的基礎上再提升50%，屆時公司將憑借的更大的單線規模、更低的單線成本、更優質的工藝和更大的總產能成為名副其實的全球霸主。
　　
　　投資評級和建議：綜合考慮浮法玻璃盈利彈性繼續向上以及產能的擴張，我們預計公司2018-2019年主營業務收入分別為172.66億元和202.36億元港幣，同比增長17.23%和17.20%；凈利潤分別為49.25億元和59.98億元港幣，同比增長22.71%和21.77%。EPS分別為1.24元港幣/股和1.51元港幣/股，對應PE分別為9.06倍和7.44倍。
　　
　　公司產能拓張步伐加快，同時不同的產品結構豐富，平滑單一浮法玻璃的周期變動，對應不同的細分產業周期，全球化的市場布局對應不同國家的經濟周期，使得公司業績的周期性減弱而成長屬性增強。公司為周期品種中經營質量優異的難得的成長股，與可比公司對比，公司估值較低，按照2018年盈利預測給予13.5倍估值，目標價16.7港元。首次覆蓋，給予“買入”評級。