【門窗幕墻網】對標全球最大涂企宣偉，存量市場崛起推動國內涂企龍頭高成長本報告闡述了宣偉自1866年成立以來的發展歷史，通過對比分析中美涂料市場的結構、集中度、下游消費者特征等，我們認為美國涂料市場已經進入穩定的以存量需求為主的階段，而我國仍處于前期以新增需求為主、存量需求漸顯的階段。

宣偉于17年完成對威士伯的收購后，目前已成為全球最大的涂料企業。我們以三棵樹(93.750,-0.15,-0.16%)為例，對國產建筑涂料龍頭與宣偉進行了多維度深入比較，主要包括產品和渠道建設、品牌形象建設、研發創新和財務指標比較。我們認為未來隨著國內涂料行業集中度提升、存量市場崛起及前期高費用投入規模效應顯現，國內龍頭中長期成長可期。

美國重涂需求主導存量市場，國內市占率提升空間大根據美國涂協的統計，19年美國建筑涂料產量/產值分別占美國涂料市場的61%/50%，重涂需求占比高達82%，平滑下游房地產市場周期波動，“產品+服務”成為宣偉等龍頭企業提升品牌力的關鍵。根據中國涂協的統計，19年我國建筑涂料產量約694萬噸，占涂料總產量28%，目前仍以新房涂刷需求為主，未來存量市場崛起將帶動重涂需求；18年國內涂料行業CR10占比20%，低于全球39%及美國75%，且頭部市場被外資品牌立邦等占據，16年以來三棵樹等國產品牌從工程漆領域加速替代外資品牌，疊加下游地產商集中及環保趨緊等因素，涂料市場集中度加速提升。

“渠道+品牌”構建國內外龍頭涂企核心競爭力，研發實力凸顯優勢從宣偉發展經驗看，“渠道+品牌”是核心競爭力，19年底美洲集團有4758家直營店，為下游承包商提供專業服務以提升渠道黏性，在海外為快速拓展市場，主要通過大型零售商或經銷商銷售。三棵樹19年經銷/直銷收入分別占比64%/36%，扁平化經銷渠道兼顧擴張速度與質量，渠道建設處于高速擴張期，19年銷售費用同比增65%，同時加速產能建設以支撐銷售網絡的擴張。三棵樹與宣偉均通過產品品質+廣告提升品牌影響力，三棵樹18/19年廣告費用率3.2%/3.6%，高于國內外品牌。宣偉憑借強大研發實力成為美國環保轉型排頭兵，三棵樹同樣有望受益于國內涂料環?；?。國內建涂龍頭估值溢價明顯，未來業績增長仍是股價主要催化劑通過對宣偉1980年之后的股價進行復盤，2000年之前處于國內市場整合階段，公司成長初期PE（TTM）在15-20x左右；00-11年公司穩定的盈利能力在2000年和2008年兩次經濟金融危機中得到檢驗，業績與估值平穩健增長，12年以來受益美國房地產市場回暖，公司業績增速提升且波動率減小，估值得以拔高，PE（TTM）估值中樞提升到25x左右。

對標美國市場，我們認為國內地產竣工持續好轉以及流動性環境改善有望支撐龍頭涂企高估值，在下游地產商集中度持續提升及國產品牌加速崛起的背景下，市占率和業績有望保持較快增長，催化市場表現持續向好。風險提示：地產趕工不及預期，銷售管理費用率上行，原材料價格上漲。